國泰君安:予宇華教育增持評級 目標價5.1港元

2021年12月06日17:04

  國泰君安發佈研究報告稱,宇華教育(06169)作為民辦高教優質標的,內生穩健併購整合能力領先,預計2022-24財年收入為24.51/27.01/30.09億元,歸母淨利潤為15.38/17.56/19.36億元,予22年10xPE估值,目標價5.1港元,予“增持”評級。

  事件:20/21財年剔除終止經營的K9業務實現營收22.6億元/+11.2%,包括K9業務的經調整收入為26.4億元/+9.7%,經調整淨利潤14.4億元/+37.9%。其中,按20/21財年非調整利潤口徑K9業務9.4%的占比測算,20/21財年經調整淨利潤中高教業務貢獻13.0億元。

  成本費用端,20/21財年高教業務毛利率67.24%/+5.52pct,銷售費用率1.82%/-0.48pct,管理費用率8.63%/-1.22pct,持續優化主要由於成本控製、招生人數及學費增加帶來的規模效應。

  國泰君安主要觀點如下:

  K9業務出表,不確定性消除。

  民促法實施條例自2021年9月1日起正式施行,由於21/22財年K9業務受該條例影響無法合併報表,公司於20/21財年計提一次性減值虧損10.42億元。20/21財年拆分業務看:1)收入口徑,高教業務22.6億元/+11.2%,對應占比85.4%,K9業務3.8億元/+1.86%,對應占比14.6%;2)非調整利潤口徑,高教業務17.2億元/+1001.3%,對應占比90.6%,K9業務1.8億元/+7.52%,對應占比9.4%。

  高教業務利潤端提升顯著,主要由於山東英才、湖南涉外等賸餘少數股權收購併表;20/21財年K9業務利潤端占比不足10%,整體業務影響有限,一次性計提減值虧損,消除長遠發展的不確定性。

  積極推進高職申辦及校區擴建發力內生,風物長宜放眼量。

  內生上,公司積極推進K9院校向高職轉型,期內在滎陽、焦作、漯河籌建三所大專院校,預計校區成熟後在校生規模可達1.2萬人/校,同時籌建湖南涉外經濟學院新校區擴容。目前民辦高教政策不確定性風險已基本釋放,未來隨著職業教育體系推進,職業本科有望帶來增量學額,公司長期發展值得期待。

  風險提示:高職及新校區擴建不及預期,政策監管波動風險等。

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