2000億債務壓頂:短債有44% 中梁控股或經曆“艱難”一年
2021年05月10日15:21

  原標題:2000億債務壓頂!短債有44%,中梁控股或經曆“艱難”一年...

  導讀:今年,中梁控股或許是受房地產調控影響較大的一例。

  房地產“三道紅線”政策效果進一步顯現,今年四月房企的融資規模環比、同比均出現了下滑。

  據貝殼研究院發佈的最新數據,2021年4月房企在境內外債券融資共發行90筆,較上月減少8筆;發行規模折合人民幣約936億元,環比減少3.4%,同比減少7.3%。前四個月,房企境內累計發債規模約2120億元,占總發債規模的68%,較2020年同期上升18個百分點;房企在境外累計發債折合人民幣約1257億元,同比下降約36%。

  中梁控股是受房地產調控影響較大的一例。4月29號,中梁系物業公司中梁百悅智佳服務有限公司向港交所遞交招股書。對於這家發跡於浙江溫州的溫商系開發商來說,隨著境內外融資環境收緊,正面臨一系列挑戰,加快銷售回款和尋求更多融資渠道成為眼下迫切的事情。

  據中梁控股2020年年報,截至2020年末,中梁控股負債總額2406.5億,其中絕大部分為流動負債,達2096.36億,剔除合約負債後仍有887.27億。有息負債中,短債比達44%。2020年末,中梁控股剔除預收款項後的資產負債率為79.9%,踩中一條紅線。

  中梁控股的少數股東權益占比,也透露著這家公司複雜的附屬公司、關聯公司關係。

  截至2020年末,中梁控股少數股東權益占比高達63.9%,穿透其附屬公司股東後可發現,這些附屬公司的少數股東名單里頻繁出現私募基金公司,其中兩家附屬公司少數股東里還出現了信託公司身影,或隱藏部分隱形負債。此外,中梁控股給合聯營公司提供的擔保金額也不低,據中梁控股2020年年報,截至2020年末,中梁控股給合聯營公司提供的融資擔保金額高達121.93億。

  各種或明或暗的負債壓力之下,中梁控股通過加快銷售回款、加大融資力度等方式來緩解債務壓力。然而境內融資受“三道紅線”約束,境外融資今年也變得更為艱難,前幾年飛速狂奔的中梁控股,現在正面臨著盈利下滑、融資困難、短期償債壓力巨大等多重難關。

  “小碧桂園”乘棚改東風突進

  圖/ic

  早年間,中梁控股主要集中火力在江浙地區發展,但是輻射範圍有限,只能算江浙地區一家相當普通的中小規模房企。

  2009年,中梁控股將視野放至整個長三角經濟區尋找商機,重大轉折出現在2016年。這一年,中梁控股正式把集團總部從溫州搬到上海,開啟全國化佈局。中梁控股看中了棚改貨幣化帶來的機會,主動下沉佈局三四線城市。同年,將業務擴張至安徽、福建、江西,2017年擴張至四川、河南、湖南等地,2018年進一步擴張至貴州、山西等地。

  正因為抓住了三四線城市棚改貨幣化帶來的戰略機遇,中梁控股的企業規模實現了高速擴張。

  據中梁控股上市時的聆訊資料,2016年中梁控股的銷售額僅190億元。但在2017年,中梁控股銷售額猛增到649億元,2018年更是跨過千億門檻,達1015億元。2019年銷售額增50%達1525億元,首次打入房企“TOP20”陣營。

  4年10倍增長、黑馬、“小碧桂園”、高周轉,這些都是外界貼在中梁控股身上的標籤。之所以被稱為“小碧桂園”,主要因為中梁控股對標碧桂園,同樣採取了高周轉模式,以二三四線城市中小項目為主。

  據中梁控股上市聆訊資料披露,公司通常要求拿地之日起5日內完成主項目規劃、8天內完成標準戶型設計、6個月內就可以開始預售。快速擴張後,中梁控股的淨負債率在2016年一度飆到1790.2%。

  隨後幾年,中梁控股通過成立大量附屬公司,推動股東權益大增,將淨負債率逐步降了下來,2017年淨負債率降至339.5%,但依然嚴重“超標”,2018年降到了58.1%。

  由於淨負債率計算公式的分母是淨資產,期間中梁控股淨資產大增,無疑對淨負債率的下降起到很大的作用,中梁控股淨資產即總權益從2016年末的6.55億增加259.4%,至2017年末的23.54億;此後一年再增加186.9%至2018年末的67.54億,短短兩年膨脹10倍。

  但是,總權益暴增並不是控股股東投入大量真金白銀,而是並表的附屬公司的少數股東權益大增。2016年,中梁控股少數股東權益甚至超過了總權益,達到總權益的140.9%;2017年少數股東權益在總權益中占比依然高達90%。

  少數股東權益膨脹近20倍

  短短幾年間,中梁控股少數股東權益從2016年的9.23億,增長到2020年末的192.75億,膨脹了近20倍。

  這些少數股東權益雖然讓中梁控股表內負債壓力看起來並不大,降低了淨負債率,但其中可能隱藏明股實債、表外負債等風險。

  通常而言,少數股東權益占比超過30%後,占比越高被認為風險越大、明股實債的可能性較大。

  南財智庫-21資管研究院根據中梁控股2020年年報披露的附屬公司信息,通過股東穿透後發現,據不完全統計,中梁控股有23家附屬公司的少數股東里出現了私募基金公司,包括梁商資產管理(上海)有限責任公司、杭州梁軒投資管理有限公司等,其中兩家附屬公司福建家景置業有限公司和大理中梁置業有限公司的少數股東里,還出現了萬向信託。

  值得一提的是,梁商資產管理(上海)有限責任公司為上海忠信徐企業管理有限公司(簡稱“忠信資本”)旗下私募基金。忠信資本系私募基金,與中梁控股關係密切。中梁控股聆訊資料顯示,梁商資產管理(上海)有限責任公司曾為中梁控股的關聯公司,梁商資產管理(上海)有限責任公司原法定代表人徐亮瓊為中梁控股的高級副總裁,負責公司與投資有關的事宜,亦是中梁控股實控人楊劍的小舅子。

  雖然上市前為了“避嫌”,原法定代表人徐亮瓊已經退出,但忠信資本仍然跟中梁控股有密切合作。

  而中梁控股的少數股東權益占比和少數股東損益占比長期不對等,也從側面顯示其存在明股實債風險。

  財報和上市聆訊資料顯示,2016-2020年中梁控股少數股東權益占比分別為140.9%、90%、61.8%、58.2%、63.9%,而少數股東損益占比(少數股東損益/淨利潤)並不高,2016年、2017年由於大量附屬公司開發的樓盤尚未交付確認收入,因此少數股東損益均為虧損,2018年少數股東雖然開始有收益,但少數股東損益占比只有23.56%,2019年、2010年占比分別為38.7%、43%。

  可以看出,中梁控股的少數股東損益占比持續低於少數股東權益占比,2019年和2020年相差20個百分點左右,2018年甚至相差38.24個百分點,投入與收益相比並不匹配。

  (數據來源:南財智庫根據公開資料整理)

  地產業內人士稱,少數股東損益占比跟少數股東權益占比持續相差20個百分點或者更多,可能存在明股實債風險。

  除了少數股東權益可能暗藏表外負債,2020年中梁控股給合聯營公司的融資提供擔保達121.93億,對中梁控股而言,也是不小的表外負擔。

  經營活動現金流量淨額常年為負

  中梁控股一直以來公開融資並不多,上市前比較依賴信託融資。據聆訊資料披露,截至2018年末,中梁控股尚有109筆信託及資產管理計劃,共147.16億待償還,占借款總額的54.5%。

  中梁控股上市時募集資金其中一大用途就是償還此類融資成本較高的信託貸款,此後中梁控股逐步減少了這類融資成本較高的非標融資。2019年在香港上市後,中梁控股也開始尋求公開融資,但以境外公開融資為主,比如在香港發行優先票據。

  據中梁控股年報披露,截至2020年末,中梁控股應償還的優先票據金額達88.77億,其中大部分即將在1年內到期,須於1年內償還的金額達73.06億。

  從中梁控股的融資結構來看,其短期債務占比一直較高,大部分債務為未來一兩年內到期的債務。據中梁控股財報,2020年末中梁控股541億有息債務中短期債務占比達44%,包括銀行及其他借款164.78億,優先票據73.06億。2019年中梁控股短期債務占比更高,達53.5%。

  短期債務占比更高,意味著更大的流動性壓力。從經營活動造血能力來看,中梁控股經營活動現金流量淨額常年為負。2015-2020年這6年期間,只有2018年和2020年經營活動現金流量淨額為淨流入,其餘均為淨流出。2020年雖然經營活動現金流量淨額為淨流入,但只有區區4.4億。

  經營現金流量為負在房地產行業並非普遍現象,據Wind數據顯示,2018年以來,過去三年經營現金流量為負的房地產企業占比分為31.3%、35.3%、28.5%。一些頭部開發商,比如萬科、保利地產、綠地控股等,常年經營現金流量維持較大規模的淨流入。而持續經營活動現金流量淨額為負的華夏幸福已經爆雷。

  緩釋流動性壓力,資金來源於銷售去化回款和再融資。中梁控股由於項目主要分佈於二三四線城市,去化壓力相比一線城市更大,同時每年購地和開發對應大量現金流出,導致了經營活動現金流量淨額經常為負。此外,在多地限價政策壓縮盈利空間的影響下,中梁控股的盈利能力也出現下滑,2020年實現歸母淨利潤37.4億元,同比下滑2.35%。這是中梁控股近五年來首次出現歸母淨利潤負增長。

  就再融資而言,目前來看再融資對中梁控股來說並不容易。今年以來,隨著華夏幸福爆雷,多家開發商公佈盈利下滑業績報告或業績預告,多家開發商被海外評級機構下調評級,地產債券被拋售,開發商境外發債的難度加大。

  擺在中梁控股面前的現實難題是,73.06億優先票據一年內即將到期,境外融資難度加大的情況下,如何尋求更多融資渠道緩解短期債務到期壓力?

  最近一些資質相對較弱的開發商境外發債融資成本已經出現上升。據公開數據,佳兆業今年4月底發行的一期4年半期限的優先票據,發行收益率為11.7%;而去年9月發行的一期5年期境外優先票據的發行收益率為10.750%。

  中梁控股今年尋求境內發債也並不容易。截至2020年末,中梁控股“三道紅線”踩線一條,而且境內發債獲批額度大多為借新還舊的額度,中梁控股境內沒有存量債券,無借新還舊的需求,申請境內發債融資有一定難度。

  再來看中梁控股此前融資來源占比較高的銀行貸款,今年銀行房地產貸款受貸款集中度的調控政策影響,開發商從銀行獲得貸款難度也在加大。雖然賬上現金看似能覆蓋短期債務到期壓力(非受限現金短債比為1.1倍),但考慮到可能還有規模不小的表外負債,今年對中梁控股而言或許是艱難的一年。

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