價值投資大佬麥克倫南:重倉黃金,比特幣是“數字黃金的看漲期權”
2021年04月21日16:42

  原標題:價值投資大佬麥克倫南:重倉黃金,比特幣是“數字黃金的看漲期權”

  來源:巴倫週刊

  當大眾投資者在為市場近一年的回升而歡呼雀躍時,馬修·麥克倫南(Matthew McLennan)卻心存戒備。

  特立獨行這事對他來說並不新鮮。麥克倫南是一名出生在巴布亞新幾內亞的澳州人,現居紐約。他在一個雖然沒有電和熱水,但到處都是書的家庭環境中長大。

  馬修於1994年加入高盛集團( Goldman Sachs),並於2008年雷曼兄弟( Lehman Brothers)破產前一週加入了投資管理公司First Eagle,接替傳奇投資人讓·瑪麗·伊維拉德(Jean-Marie Eveillard)擔任全球價值團隊的負責人,成為了當今最具影響力的投資者之一。

  其團隊基金產品的規模達890億美元,其中包括First Eagle Overseas和First Eagle Global等產品。

  我在我的新書《如何做到財富、智慧和快樂兼具——全球成功投資者的投資和生活法寶》(Richer, Wiser, Happier: How the World’s Greatest Investors Win in Markets and Life)中介紹過馬修的經曆。在上週的採訪中,他表達了對經濟極度不確定性、過度投機、科技股及比特幣投資熱的擔憂。下面是我們當時的對話內容。

  《巴倫週刊》:關於美國股市,你最擔憂什麼?

  馬修·麥克倫南:我現在很糾結。市場正從週期性低穀中恢復,這通常是投資的好時機。但另一方面,股價還不夠有吸引力,問題還有一大堆。其中比較嚴重的一個問題就是,美國政府的財政赤字高達15%(意味著政府的支出超出了收入的15%),達到了戰時水平,政府因此實施了大規模的經濟刺激措施,市場從中獲益不少。

  問題在於,今年下半年,美國財政部資產負債表的擴張將會放緩。美國貨幣供應量近一年的增長率為25%,這之後將會降至10%左右,這意味著貨幣供應量的增速將下降。

  經濟刺激政策收緊,市場必須採取應對措施。政府將會製定新的監管製度,很可能會對企業產生負面影響。通脹預期走高,但若實際水平高於預期又如何應對?這些問題都將影響未來的市場形勢。

  《巴倫週刊》:投資者是不是還沒有認真對待這些問題?

  馬修·麥克倫南:投資者曾經有過為成長股支付溢價的時期,也有過為加速成長和增長潛力支付溢價的時期。現在你可以看到這幾個維度在同時發生:比特幣的猛然崛起、高科技和替代能源公司獲得超高估值,SPAC模式風靡——投資SPAC也具有期權性質,因為他們是在為投資一家公司的可能性付錢,買入時甚至可能還不知道是哪家公司。類似於這些事情讓我有些擔心。

  很多人打電話問我,怎麼投資上述幾個新興領域來賺快錢,其中有我小孩的朋友,也有老年人。自從上世紀90年代以來,我就沒接到過這麼多電話。我認為現在似乎是時候提醒人們,投資的核心在於保存購買力,如果你謹慎行事,你的購買力才有可能迎來有持續性的增長。

  《巴倫週刊》:當前的市場和互聯網泡沫時期的市場有哪些相同和不同點?

  馬修·麥克倫南:我認為1999年的市場更極端。當時很多概念股甚至都沒有公司實體,有些股票的交易價格是公司預計收入的25倍。而當下的互聯網公司都是有實體、且能產生現金流的。

  我認為,今天更讓人擔心的是更極端的政府政策。人們之所以還認為市場健康,很可能是由於大規模財政赤字的補貼作用。和1999年相比,當前市場的政府干預更多,畢竟本次經濟刺激的規模是很多人前所未見的。

  《巴倫週刊》:你管理的規模前兩位的共同基金中,黃金的倉位最重,原因是什麼?

  馬修·麥克倫南:十多年來,我們一直將黃金作為潛在的對衝手段。在這段期間,我們所擔心的宏觀經濟失衡現象不斷加劇。週期中期的財政赤字比20年前更為嚴重,當年的結構性實際利率為正,現在卻是負值,地緣政治比起當年也更複雜。

  從上次激烈的總統選舉也能看出,和前幾年相比,美國國內政治摩擦升級,政治穩定性惡化,當前的股市交易價格則是2019年收入峰值的25倍以上。因此,雖然盈利修復推動股價上升,但市場收益的水位線也在上升。所有這些風險都是實際存在的,而市場沒有對這些風險定價。

  我們將黃金視作一種對衝不確定性的手段。當不確定事件發生時,你會對此感到慶幸。

  《巴倫週刊》:比特幣經常被認為是“數字黃金”,你對此表示懷疑,為什麼?

  馬修·麥克倫南:比特幣的誕生是一次了不起的創新。作為一種概念,一種數學構造,它的確是一個很棒的發明。但我認為它更像是“數字黃金的看漲期權”,而不是“數字黃金”本身。從它的出現到現在還不過13年,比特幣在加密貨幣這個新領域興起,且尚未擁有壟斷地位,因此面臨著被替代的風險。

  此外,作為“數字黃金的看漲期權”,它的定價之高,彷彿它就是“數字黃金”本身。我不認為短期內中央銀行會購入比特幣,所以它並不能成為央行儲備金的替代品。並且,它也不能像真正的黃金那樣代表永恒,或被製成裝飾品。

  即使比特幣成為黃金的數字替代品,它也只能滿足個人類似囤積黃金的需求。比特幣和黃金的特性不同,比如,比特幣波動性更大、與實際利率和美元價值並無緊密的負相關關係。

  實際上,推特上的比特幣交易似乎更火爆,不管是來自於埃隆·馬斯克(Elon Musk)的,還是來自為Coinbase公司IPO估值的網友。因此購買比特幣更類似於一種成長股投資,而不是傳統的價值存儲手段。比特幣如果繼續深化發展,是可能增值的,但很難說是一個價值投資的切入點。

  《巴倫週刊》:海外市場過去幾年的情況並不樂觀,你認為海外市場是否有好的投資機會?

  馬修·麥克倫南:全球市場不被看好的原因有很多,其中之一是,美國對於成長股的投資熱情一直以來都是最高的。美國以外的市場,無論是日本還是歐元區,估值較低的另一個原因是人們對通縮的持續擔憂。但是美國並沒有壟斷好的生意,多元化是值得的,它的收益來自於全球市場的估值較低,並且它們的貨幣彙率相對美元來說有些低迷。

  我們倉位最重的歐洲公司是達能集團(BN)。它在消費必需品領域的表現平平,過去幾年,還經曆了一系列管理和其他業務相關問題,CEO還被迫離職,但該公司的底層業務十分健康。有時候我們會投資不被大眾看好的好公司,這就是個有趣的例子。

  達能集團的核心業務有三個:嬰幼兒營養品、傳統的乳製品、瓶裝水。其嬰幼兒營養品十分具有吸引力,乳製品中的酸奶則佔據了很大市場份額,瓶裝水業務也處於行業領導者地位,依雲(Evian)和巴多特(Badoit)就是其旗下品牌。

  由於疫情期間餐廳紛紛關閉,加上ESG的問題,達能的瓶裝水業務失寵,但公司正在積極改用可回收包裝,酸奶業務也在經曆一段增長乏力時期後重新恢復生氣。同時,該公司的自由現金流收益率在5%-6%之間,在努力提高收益率的同時,它正探索一種對股東更為友好的管理架構。

  《巴倫週刊》:美國市場是否有被低估的股票具有你所尋找的耐久性?

  馬修·麥克倫南:甲骨文公司(ORCL)是關係型數據庫領域絕對的領導者,它佔據了絕大部分市場份額,且市場份額還在增加。它推出了自治數據庫(autonomous database),該數據庫可以大大降低人為干預,是一個增長中的業務。甲骨文在ERP領域也佔據了一席之地。ERP系統是一個連接公司所有業務部門的軟件,更換起來無異於給公司做一個“心臟直視手術”,是你最不想改變的軟件,所以該公司ERP系統的客戶留存率很高。

  客觀來看,甲骨文公司營收增速一般,但卻經曆了從傳統的軟件授權許可業務到SaaS的艱難轉型。5%-6%的自由現金流收益率是實際存在的,並且甲骨文聯合創始人拉里·埃里森(Larry Ellison)擁有公司40%的股份,因此投資者是和公司所有者站在同一陣營。

  公司在過去十年回購了約40%的股份, 我們希望能在利潤率極低的行業中找到那些收益良好的公司,鑒於其自由現金流收益率以及可衡量的增長,我們認為投資甲骨文公司能夠獲得不錯的回報。

  《巴倫週刊》:謝謝你,馬修。  

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