一場落寞的“淨資產”陽謀:中信證券“萬億後”隱憂
2021年03月20日00:56

原標題:一場落寞的“淨資產”陽謀:中信證券“萬億後”隱憂

“只要公司的發展需要,我們可能會採取一切能夠有利公司的融資手段和擴張計劃。”中信證券董事長張佑君3月19日在業績發佈會上表示。

穩坐券業頭把交椅的中信證券2020年財務數據出爐。

3月18日晚間,中信證券正式發佈2020年年報,當期公司實現營業收入為543.83億元,同比增長26.06%;歸母淨利潤149.02億元,同比增長21.86%,兩項指標均達到五年來最高水平。

如無意外,中信證券業績將在2020年繼續霸榜行業第一。

當晚,中信證券還發佈了利潤分配方案,合計派發現金紅利51.7億元,可謂誠意滿滿。

2020年底,中信證券資產總額達到1.05萬億,較2019年末增加33%,成為國內首家資產規模過萬億元的證券公司。

但在資產規模向前“疾馳”的同時,發展路上的中信證券近來也暴露出諸多問題。

從數據來看,中信證券全年計提65億巨額信用減值、流動性風險指標逼近預警線、280億配股觸發股價下跌均引來市場爭議。

280億配股遭遇非議始末

一手高額分紅,一手卻拋出更大規模的配股融資計劃,這兩項都針對“老股東”的資本手筆,卻並未因“分紅誠意”收穫正向反響。

配股融資計劃早在2月26日就發佈了預案。中信證券公告擬以A股配股股權登記日收市後的股份總數為基數,按照每10股配售不超過1.5股的比例向全體A股股東配售,募集資金總額不超過人民幣280億元。

配股是向老股東進行融資的行為,指向原股東按其持股比例、以低於市價的某一特定價格配售一定數量新股。

因此,對於持股中信證券的投資者而言,配股無異於強迫自己掏出真金白銀,因為不參與配股就意味著手中所持有的權益將會被攤薄。

數據顯示,2020年共有國元證券、東吳證券、山西證券、天風證券、招商證券、國海證券6家上市券商實施配股,配股價的平均折價比例為44.42%。上述券商中募集資金最高的招商證券也僅公佈了150億元配股計劃,其餘券商配股募集規模均保持在60億元以下。

有鑒於此,中信證券280億元的天量配股在市場激起了極大的反響。

3月1日,在宣佈配股計劃後的首個交易日,前期已受市場波動影響出現“12連跌”的中信證券股價出現跳水,當日大跌5.98%,並在此後的十個交易日內累計下跌近10%。

對於中信為何選擇配股這種國內資本市場頗為詬病的手段進行融資,有資深投行人士解釋稱,通過定增融資很難實現280億元的天量規模,另一方面也將稀釋現有大股東持股比例。

其背景是,目前中信證券大股東中信股份僅持有公司15.47%的股份,不宜再通過定增進行稀釋。

中信證券財務負責人李囧表示,發佈配股計劃旨在補充公司淨資本,“相比定增配股不會攤薄現有股東持股比例與股東權益,對公司各項收益指標攤薄影響有限。”

目前對於中信證券配股的行為,市場多解讀為釋緩公司流動性風險。

但採訪中,券業人士則表示應與補充公司短期流動性無關。

“和流動性關係不大,更多是考慮股權融資發行的便利。”華東地區某券商高管表示,中信證券年初剛剛獲批800億公司債額度,完全可以通過發債補充流動性。“只有超短債、短融這類一年以下的債券,才會影響到公司的流動性覆蓋率和淨穩定資金率,正常的公司債發行只會加杠杆,不會增加流動性風險。”

“另外監管對配股的審核期限也比較長,一般會長於對定增的審核,普遍需要一年才能獲批,‘遠水’也無法解救‘近渴’。”

因此在上述券商高管看來,中信證券公佈配股計劃更像是充分利用各類融資工具,增加淨資產。

“券商有了淨資產才能加杠杆借債,彌補各類重資本業務帶來的消耗,強化資產負債表使用能力,向國際一流投行看齊。”

當這場夢想,遭遇到二級市場的低迷應對,其路向何方,背後又發生了什麼故事?

多項“第一”的正反面

一個最重要的背景是,中信證券,總被冠以過多的中國投行業務做大做強的期許。期許不僅來自市場,還包括許多身居高位的監管者。

既有市場對國內金融機構競爭優勢走出去的期許,也有對中國資本在全球資產定價權上發揮更大作用的期許。

中國資本市場的蓬勃發展,許多責任,確實在頭部機構肩上。

根據剛剛出爐的財報,雖然淨利潤增速剛剛超過20%,但在業績端中信證券行業頭部的地位依然穩固。

據中證協數據顯示,證券行業2020年度實現營業收入4484.8億元,同比增長24.41%;實現淨利潤1575.3億元,同比增長27.98%。而中信證券2020年歸母淨利潤則占到全行業總利潤的9.5%。

依據合併利潤表,中信證券全年實現經紀業務手續費淨收入112.57億元,同比增幅51.61%;實現投行業務手續費淨收入68.82億元,同比增幅54.11%;實現資管業務手續費淨收入80.06億元,同比增幅40.29%;實現利息淨收入25.88億元,同比增幅26.53%;實現自營收入179.07億元,同比增幅12.68%。

2020年,在國內資本市場向好,及註冊製穩步推進的背景下,中信證券經紀業務與投行業務營收增速最為突出,經紀業務與自營業務則成為了公司的支柱業務。

根據21世紀經濟報導記者瞭解,財富管理業務上,中信證券及旗下子公司2020年代理股基交易額28.6萬億元,代銷金融產品9447億元,財富配置投資業務規模超過百億。

投行業務上,去年,中信證券境內主承銷規模3135.99億元,市場份額18.94%,排名市場第一;債券融資業務承銷規模1.3萬億元,市場份額12.93%,同樣排名行業第一。

除此以外,截至2020年底,中信證券資產管理規模也達到1.37萬億元,公司私募資管業務市場份額為13.5%,排名行業第一。

值得關注的是,雖然業績依然亮眼,但中信證券65億元的天量計提依然不容忽視。

這項數據,或同樣在國內券商獨占鼇頭。

早在2020年10月30日,中信證券就發佈計提資產減值準備的公告,擬計提各項資產減值準備合計人民幣50.27億元,同比增長593.84%,超過公司2019年度經審計淨利潤的10%,減少淨利潤人民幣37.72億元。

僅當年第三季度中信證券就計提了29.93億元。

而截至2020年底,中信證券計提信用減值再增15億元,至65.81億元,同比增247.89%。

中信證券對此官方坦言,主要因買入返售金融資產和融出資金信用減值損失計提增加。

典型案例即康得新踩雷。按康得新停牌時股價為3.52元/股,中信手中的5687.49萬股ST康得股票價值近2億元。

除變相踩雷“康得新”,2020年中信證券還身陷萍鄉英順企業管理有限公司、上市公司東方園林董事長何巧女、董事唐凱的股權質押風波。新成立的中信證券(華南)也觸及三起股票質押回購交易糾紛案。

“頭部券商中,有一定共性風險,與券商行業整體遭遇一些趨勢性市場風險轉向有關。”北京某機構人士坦言,這同樣也反映出國內券商業務趨同,獨特性競爭優勢較弱。

中信證券副財務總監史本良在業績發佈會上表示,公司信用減值基於比較穩健、相對謹慎的風格,“減值準備和實際損失並不可同日而語,居安思危、夯實基礎對公司長遠發展有利。”

但,中信證券65.81億元信用減值損失,也實打實的減少了公司淨利潤49.32億元,占到2020年公司歸母淨利潤的三成。

擴張向左,風控向右?

僅在2020年,中信證券就發行了各類公司債、短融債券合計1432.97億元。

2021年1月6日,中信證券又再次從證監會獲批向專業投資者公開發行面值總額不超過800億元公司債券的資格。

其中,首期發行自同意註冊之日起12個月內完成。其餘各期債券發行,自同意註冊之日起24個月內完成。也就是說未來兩年內,800億天量債券融資額度將全部被中信證券收入囊中。

伴隨著中信證券的各類融資行為,公司杠杆倍數近年來也有顯著提升。

據信達證券統計,中信證券剔除客戶保證金的杠杆倍數已從2019年的4.07提升至4.59。

根據21世紀經濟報導梳理,中信證券近年來資產擴張迅速,與其資本中介業務迅猛發展對資本的消耗不無關係。

對於資本中介業務,中信證券財務負責人李囧解釋為利用公司自有資產負債表,通過產品設計滿足客戶投融資需求的業務,具體包括融資融券、收益互換、股權衍生品、大宗商品衍生品等細分業務。

“資本中介業務依賴公司資本實力,交易定價實力和產品設計能力。同時也是資本消耗型業務,業務規模和盈利能力依賴較為穩定的長期資本供給。”中信證券財務負責人李囧表示。

在2月剛剛拋出的280億元天量配股計劃中,中信證券也擬投入不超過190億元發展資本中介業務,重視程度可見一斑。

截至2020年底,中信證券與場外衍生品業務直接相關的衍生金融資產規模達到201.57億元,同比大增174.22%。

通過資本的支援,中信證券在相關業務上也取得了明顯的規模優勢。

據中證協數據顯示,截至2020年11月底,證券公司場外衍生品存續名義本金合計1.33萬億元,其中中信證券存續名義本金就達到了3039.65億元,占總規模的近23%,位列行業第一。兩融業務方面,中信證券2020年底兩融規模相較2019年增長108%至1455億元,佔據了全市場8.98%的市場份額。

而中信證券在上述資本中介業務上的大力發展,也為公司流動性風險埋下了伏筆。

截至2020年底,中信證券流動性覆蓋率141.83%,較2019年底又下降了近8個百分點;淨穩定資金率124.15%,同比下降7個百分點,逼近監管規定的120%預警線。

另外,中信證券2020年底境內外長短期借款、應付債券、應付短期融資款餘額合計也達到1898億元。

“公司流動性覆蓋率已降至近五年來最低水平,淨穩定資金率也僅略高於2017年。”國內中小券商非銀分析師表示。

值得一提的是,今年3月5日,央行對修訂後的《證券公司短期融資券管理辦法》公開徵求意見。新規擬新增近1年內流動性覆蓋率持續高於行業平均水平的發行要求。而據萬和證券測算,以2020年半年報數據為準,剔除極值後,A股40家上市券商流動性覆蓋率的平均值為282.2%,中信證券流動性覆蓋率則為135.33%,顯著低於行業平均。這也意味著由於相關資本中介業務的快速發展,中信證券流動性正限於尷尬境地,未來或短期與短融券發行無緣。

對於公司風險指標預警的情況,中信證券財務負責人李囧舉例稱,如場外期權、收益互換等資本中介業務,證券公司收取客戶保證金,將導致公司負債端的增長,而在業務開展中必要的對衝操作又會形成新的金融資產,導致資產端的規模增加。這就會導致流動性覆蓋率的變化,“但流動性風險沒變”。

“(流動性覆蓋率)指標過大也有可能不經濟。保持在預警線之上是比較健康的狀態,(中信證券)流行性資產能比較充分的應對市場變化。”李囧稱。至於淨穩定資金率,李囧指出只有長期債券或權益資金才能對該風險指標進行補充,未來隨著中信證券資本中介業務發展,“指標會有壓力”,這也是公司為何通過配股進行再融資的原因。

“只要公司的發展需要,我們可能會採取一切能夠有利公司的融資手段和擴張計劃。”中信證券董事長張佑君3月19日在業績發佈會上表示。

(作者:滿樂 編輯:李新江)

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