美股急跌的原因及未來發展趨勢
2020年03月31日17:50

  原標題:美股急跌的原因及未來發展趨勢 來源:楊德龍說財經

  楊德龍博士

  中國證券業協會首席經濟學家委員會委員

  央視財經頻道特約評論員

  前海開源基金首席經濟學家

  2020.3.31

  摘要:2月19日至3月23日,標普500大跌54.6%、道指大跌61.1%,主要是由於疫情衝擊、美國大選、全球經濟下行壓力加大,三者相互疊加、互相影響,誘使美股大跌;從貨幣、股票、債券市場流動性來看,市場流動性將近達到次貸危機時刻,流動性緊張成為美股現階段最亟待解決的問題;另外,受疫情衝擊中小企業盈利風險上升,市場交易頻率下降,也加重了流動性問題。

  進入3月,美聯儲接連採取極度寬鬆的貨幣政策;效果上來看,有效地緩解了市場流動性問題。從美股指數來看,政策穩住了之前的大跌行情;自3月23日後,美股企穩回覆;從利率利差及風險偏好來看,市場流動性有所緩解。財政刺激法案的通過將有利於緩解中小企業盈利風險,但還需控製疫情發展。

  隨著美聯儲採取極度寬鬆的貨幣政策和財政刺激法案被通過,美股的暴跌階段,即第一階段宣告結束。第二階段美股雖然結束急跌狀態,但依舊偏弱,主要有兩大主線:疫情主線和政策主線。如果美股想進入第三階段,即反攻上漲階段,疫情需要穩住。另外,美聯儲已經將基準利率降至0%,但依舊有很多政策可以用來提供流動性。

  A股成為全球“壓艦石”,在全球股市中跌幅較少。A股跌幅較少的主因有:A股處於估值底部;相比海外疫情爆發,我國疫情已控製較好;我國未來貨幣和財政政策空間較大。進入第二階段,A股有一定上漲動力。我國是最大工業國,經濟可獨立內循環;全球抗議的大後方,可支持其他國家控製疫情;復工復產有序進行,二季度經濟大概率有所恢復,有利於股市的上漲。

  正文:

  美股近期“過山車”似的走勢,引起市場情緒的極大恐慌。2月19日至3月23日,道指大跌61.13%、標普500大跌54.59%,將特朗普上台後的全部漲幅抹去;但在3月25日,道指暴力回升2112點,漲幅達11.4%,是1933年以來最大的單日漲幅,標普500漲幅也大漲9.4%。如此極端走勢背後的原因是什麼?美股急跌後未來如何發展呢?

  一、美股極端走勢背後的原因

  隨著我國疫情控製較好,主要風險來自於外部市場:現階段美股風險較大,對A股產生了衝擊;要想研判未來美股走勢,勢必要弄清美股大跌背後的原因。

  1. 疫情衝擊、美國大選、全球經濟下行壓力加大,誘使美股大跌

  海外疫情迅速擴張,導致市場擔憂全球經濟下行,情緒轉向保守;同時,美國大選風險造成情緒迅速惡化。全球經濟原本就比較脆弱,從IMF和世界銀行最新預測來看,2019年全球GDP增速相比2018年有較大下滑(IMF預測下滑0.7個百分點,世界銀行預測下滑0.5個百分點);從摩根大通全球製造業PMI來看,從2017年12月的54.5一路下滑至2020年2月的47.2,在2019年有7個月製造業是處於衰退狀態(低於榮枯線50)。2月下旬,疫情在海外迅速擴散,嚴重打擊了原本就比較脆弱的全球經濟,截至3月29日海外疫情累計確診達64萬例,而且疫情增速還未見拐點,其中以美國(142402例)意大利(97689例)、西班牙(80128例)、德國(62440例)、法國(40723例))最為嚴重。市場情緒轉為極端保守,投資者只想持有現金和債券,連傳統避險資產黃金都出現大跌,截至3月17日黃金從3月9號的高點一路下跌了11.5%。在2月下旬,美國民主黨候選人桑德斯一路領先,由於其極左的執政理念,也對市場造成了一定程度的恐慌;但在3月3日的“超級星期二”,拜登擊敗桑德斯,暫時穩住了市場情緒,相比於桑德斯,拜登成為民主黨最後候選人的概率較大。

  2. 市場流動性以及企業盈利風險,是美股面臨最大的問題

  市場流動性將近達到次貸危機時刻。從貨幣市場流動性來看,3月24日Libor—OIS利差、TED利差分別為112.99bp、122.24bp,水平僅次於2008年。從股票市場流動性來看,雖然美國投資及公司債券ETF價格較淨值出現2.81%溢價,但美國市政債券ETF依舊出現8.74%折價,投資者依舊在賣出市政債券ETF。從債券市場流動性來看,垃圾債(HY)和BBB級債券利差為5.87%,顯示投資者快速拋售垃圾債;高收益公司債與國債收益率利差為10.79%,水平僅次於2008年次貸危機。從風險偏好來看,3月24日VIX指數為61.67,依舊處於高位;CNN恐懼與貪婪指數為23,依舊較低。整體來看,市場流動性依舊處於緊張狀態。

  受疫情衝擊中小企業盈利風險上升,市場交易頻率下降。根據聖路易斯聯儲行長布拉德預測,二季度美國失業率可能達到30%,GDP可能史無前例地暴跌50%;而上週領取失業金數據暴增至328.3萬,較前值上升將近12倍,也能看出疫情對美國企業的衝擊。由於企業盈利風險上升,特別是中小企業,企業債的違約風險迅速上升,市場交易的活躍程度下降,進一步導致市場流動性不足。

  二、美聯儲政策到底管不管用?

  進入3月,美聯儲接連採取極度寬鬆的貨幣政策,比如兩次緊急降息、無限量QE、PDCF、CPFF等政策工具。在3月26日,參議院也通過了2萬億美元的財政救市計劃。政策效果到底如何呢?

  從美股指數來看,政策穩住了之前的大跌行情;自3月23日後,美股企穩回覆。由於極度寬鬆的貨幣政策,3月美聯儲的資產負債表急速擴張,已達5.2萬億美元。市場預計如果按這個速度擴張下去,到6月美聯儲資產負債表將達10萬億美元。如此大規模的釋放流動性,終於穩住了美股急速下跌的態勢,在3月24日和25日,標普500分別回升9.38%和1.15%。

  從利率利差及風險偏好來看,市場流動性有所緩解。從股票市場流動性來看,3月25日美國市政債券ETF折價6.71%,折價率持續縮小。從債券市場流動性來看,垃圾債和BBB級債券利差為5.67%,環比減少20bp;高收益級公司債與國債收益率的利差為10.25%,環比下降54bp,降幅擴大。從風險偏好來看,CNN恐懼與貪婪指數錄得23分,較上日上升4分,恐怖情緒有所緩和。

  財政刺激法案的通過將有利於緩解中小企業盈利風險,但還需控製疫情發展。3月26日參議院通過了2.1萬億美元的財政刺激法案,總體分配為:2500億失業補貼,3010億支付給家庭,3490億給小企業貸款和補貼,5000億給企業提供貸款,1500億分配給各州,2210億提供稅收優惠,3400億補充支出。救市計劃的重點在於失業救濟、小企業救濟、稅收優惠等,有利於緩解中小企業盈利風險,解決市場流動性問題。全球累計確診疫情64萬例,還未見到緩解趨勢(確診人數二階導下降),主要是由於美國近期新增確診病例大增;3月26日,美國新增確診人數1.62萬例,甚至超過了我國在2月12日的新增病例數(1.52萬例),成為曆史新高。在疫情依舊肆虐下,貨幣和財政政策只能起到“托底”作用;只有控製疫情發展,才能真正解決對經濟的衝擊。

  三、美股未來將如何發展

  隨著美聯儲採取極度寬鬆的貨幣政策和財政刺激法案被通過,美股的暴跌階段,即第一階段宣告結束。這一階段急跌的主要原因是市場極端保守情緒,導致流動性緊張。美聯儲緊急降息、無限量QE等貨幣政策為市場提供了流動性,財政刺激法案則安撫了極端保守情緒;從標普500近兩日反彈表現、黃金從3月20日至26日上漲10.8%來看,政策效果已經顯現,市場急跌階段已經過去。

  第二階段美股雖然結束急跌狀態,但依舊偏弱,主要有兩大主線:疫情主線和政策主線。現階段全球疫情依舊在迅速發展,摩根大通預計美國二季度GDP將出現25%的曆史性通縮;疫情對經濟數據的實際影響已經顯現,根據3月26日數據,美國上週申請失業救濟人數高達328.2萬人,創曆史新高。如果美股想進入第三階段,即反攻上漲階段,疫情需要穩住。另外,美聯儲已經將基準利率降至0%,但依舊有很多政策可以用來提供流動性;而且,3月26日G20宣佈將採取有力措施來抗疫複蘇,包括向全球經濟注入超過5萬億美元資金,全球如此大規模的救市計劃實屬首次,未來預計還將有更多計劃陸續出台。

  四、A股成為全球“壓艦石”

  2月25日後,A股由於受海外股市大跌影響,中斷了之前連續上漲模式;在第一階段美股狂跌54.49%時,A股顯示出極強韌性,從2月26日到3月29日萬得全A僅下跌16.8%,在全球股市中跌幅較少。

  1. A股跌幅較少的主因

  A股處於估值底部。截至上週末,滬深300、創業板、中小板指、上證50PE-TTM分別為11.1、52.3、28.0、8.6倍,處於2011年以來的33%、59%、40%、17%分位數水平。而標普500、納斯達克指數和道瓊斯工業指數的PE-TTM分別為17.8、47.1和17.7,雖然3月經曆了四次熔斷,但依舊估值較高,這是由於美股經曆了11年的長牛,估值處於曆史頂部。

  相比海外疫情爆發,我國疫情已控製較好。從2月13日後,我國累計確診人數增速進入較慢階段(二階導變負),累計增速從之前的日均25.4%下降至日均0.6%,多省市多日新增確診人數為0;可以看出,在2月下旬,疫情在我國已經有了較好的控製。但海外疫情迅速發展,截至3月29日,海外累計確診人數超過60萬人,從2月24日爆發至3月29日確診人數日均增速達18%。

  我國未來貨幣和財政政策空間較大。從貨幣政策空間來看,我國貨幣政策空間依然較大,1年期MLF利率為3.15%,1年期和5年期LPR利率分別達4.05%和4.75%。從財政空間來看,適當提高財政赤字率、發行特別國債、增加地方政府專項債券規模、落實好各項減稅降費政策等手段預計將輪番使用:具體來看,赤字率有可能上調至3.5%;真實赤字率可能達到4.5%至5.0%(地方專項債規模達3.5萬億),規模約5萬億元;減稅降費規模預期在3萬億元。

  2. 進入第二階段,A股有一定上漲動力

  我國是最大工業國,經濟可獨立內循環。我國既是出產大國,也是消費大國,是全球僅有具有完好工業類別的最大工業國,也是全球最大的單一市場,因而我國有條件完成,經濟內循環,從而使我國經濟得以相對正常運轉。另外,從次貸危機的經驗來看,出口受到國外影響較大,但由於我國近幾年出口在GDP占比相對較小,影響相對可控,預計將影響GDP0.7個百分點。

  全球抗議的大後方。由於我國疫情爆發較早、控製較好,不過是醫療物資,還有對抗疫情的成功經驗,可以幫助其他國家;截至3月26日,我國已分4批組織實施對89個國家和4個國際組織進行抗疫援助,預計還將有後續方案。

  復工復產有序進行,二季度經濟大概率有所恢復。從1-2月各經濟指標來看,一季度GDP大概率是我國今年全年低點;隨著疫情控製較好、復工復產有序進行,二季度工業企業利潤和GDP都將有所回升,有利於股市的上漲。

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