中金汽車:華晨寶馬業績符合預期 具有21%上行空間
2020年03月30日13:03

  來源:中金汽車

  業績基本符合市場預期

  華晨發佈2019年業績:2019年營業收入38.6億元,同比-11.8%,來自合營企業投資收益76.3億元,同比+22.1%,歸母淨利潤67.6億元,同比+16.2%。2H19華晨寶馬單車利潤顯著提升,業績表現基本符合市場預期,略超我們預期。

  發展趨勢

  X3帶動華晨寶馬單車收入盈利提升。華晨寶馬2019年實現銷量54.6萬輛,同比+17.1%,下半年受3系換代影響,銷量增長放緩(同比+10.0%),但產品結構顯著改善,X3快速上量、占比增加,全年銷量占比達到22.3%,帶動單車收入、單車淨利提升。2H19收入實現901.8億元,同比+19.3%,單車收入達到32萬元,環比+2萬元,貢獻淨利潤實現40.7億元,同比+58.7%(去年同期增收不增利,基數較低),單車淨利潤達到2.89萬元。

  輕客業務虧損擴大,資本開支增加。2019年收入同比下降,其中輕客業務收入同比-15.2%至33.9億元,汽車金融業務收入同比+24.3%至4.8億元,保持快速增長。全年毛利率為1.9%,同比-4.6ppt(2H19降幅較大),物料及生產成本有所增加、拖累毛利。2019年公司資本開支9.9億元(去年同期4.6億元)、大幅增長,主要系購買設備和輕客新產品(Renault Master)開發成本增加,目前公司資產負債結構比較健康,能夠維持現有較高強度的資本開支。待輕客新車型推出上量,扭虧仍需時日。

  產能佈局顯激進,中長期增長核心在寶馬純電車型的全球需求。華晨寶馬產能佈局在現有76萬輛的基礎上計劃增至140萬輛,截至2018年中,華晨寶馬在手現金超過200億元,用以滿足上述資本開支。在現有50萬輛銷售規模的基礎上,國產X2、全新3系繼續上量,即將國產的X5貢獻增量,賸餘產能將主要分配給即將導入的純電動車型,包括iX3(2022年投產)、iNEXT等。未來2-3年,我們認為依靠傳統燃油車能夠支撐華晨寶馬銷量保持10%左右的增長,而純電動車型的全球需求是決定其更長期增長的關鍵。

  盈利預測與估值

  我們之前預計2020年華晨寶馬全年實現13-15%的銷量增長,但考慮到疫情影響,我們下調銷量預測到+8%,同時基於產品結構改善,上調單車盈利。相應上調2020年盈利預測3.8%至72億元,並引入2021年盈利預測79億元。基於估值調整,保持中性評級和目標價8港幣(2020年5倍P/E),較現價具有21%的上行空間。

  風險

  銷量低於預期,折扣大幅擴大;純電車型需求低於預期。

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