高盛警告:如果禁止回購 美股將會崩盤
2019年04月08日16:02

  對上市公司股票回購施加限製,成了今年美國兩黨議員爭論的一個焦點。作為華爾街的重要代表,高盛對此一直持質疑態度,在近期報告中該投行甚至直呼,如果禁止回購,那就等著美股崩盤吧。

  在上週五發佈的報告中,高盛分析師David Kostin表示,一旦股票回購遭到禁止,那麼美股上市公司的現金使用行為將立刻改變,這不僅會影響股市的基本面狀況,還會破壞市場對股票的供需平衡,最終的結果就是閃崩頻現、波動性大增。

  牛市的推手 爭議的核心

  高盛發出這一警告的背景在於,近年來股票回購已經成為支撐美股牛市愈發重要的力量。市場研究公司TrimTabs此前數據顯示,去年美股上市公司花在股票回購上的資金超過1萬億美元。

  

  不過與此同時,外界對股票回購的爭議也一直存在。在不少投資者看來,股票回購很有價值,比如那些因為美國減稅而受益的公司,就可以將相應的利潤通過股票回購返還給股東。但在部分美國政客看來,股票回購實際上對投資具有抑製作用,而且讓企業能夠合理的避免加薪。

  因此,今年初,美國參議院民主黨領袖、資深參議員舒默,以及激進左翼政治人物、曾參與2016年美國大選的Bernie Sanders表示,希望通過立法來限製上市公司回購股票。

  按照他們的提議,上市公司在回購股票前,必須確保其所有僱員享有至少15美元每小時的最低工資,並且僱員都享有醫療保險和每年七天的帶薪休假。

  值得注意的是,限製回購併非民主黨的單方面想法。共和黨方面,來自佛羅里達州,同樣參與過2016年總統大選角逐的Marco Rubio年初也提到,他希望通過立法讓股票回購也能像分紅一樣繳稅。

  高盛給出五大反駁理由

  對於限製回購可能導致市場崩盤的警告,高盛並非隨口道出,而是從五大方面給出了理由。

  1、導致EPS增速放緩

  Kostin在報告中表示,從基本面角度來看,如果公司不回購股票了,那麼勢必對EPS增速帶來負面影響。報告寫道:

  公司總體盈利增速通常會低於EPS增速,這是因為回購會導致流通股數量減少,從而讓平均到每股的盈利得到一定程度提升。

  在過去15年內,標普500公司EPS增速和總體盈利增速之間的差距大約是260 bp(11% vs 8%)。在2018年,這個差距是200 bp (20% vs 18%)。

  2、改變公司的現金支出行為

  高盛報告稱,自2009年來,標普500公司每年的現金支出中,平均有25%用於股票回購。如果禁止回購,那麼這些現金就要尋找新的用處。具體來看:

  有些公司可能會發出收購自家股票的正式要約,在1982年前,公司會用這種方式減少流通股數量。

  不過對於絕大多數管理層來說,還是會將此前用於回購的資金,拿來分紅(包括普通分紅和特別分紅),以及用於增加併購。

  而即便回購停止,資本支出和研發支出可能也不會增加。在過去10年中,標普500公司每年的資本支出和研發支出在現金支出中的占比平均為45%,在收入中的占比也基本維持在8%。

  投資支出是公司的首要考慮,2018年公司股票回購金額首次超過了資本支出。

  按照高盛的觀點,資本支出和研發支出不太可能隨著回購停止而增加,那麼此前用於回購的資金就基本上只會湧向分紅和併購用途。報告提到:

  在過去10年,分紅在每年現金使用中的占比為18%,平均增速為6%。目前標普500公司的股息支付率為34%,低於過去30年均值的38%。

  現金併購同樣也會增加。在過去10年,現金併購占每年現金使用的13%,年均增速為16%。超過75%的併購行為涉及到現金上的安排。

  此外,上市公司還可能將此前拿來回購股票的資金用於償付債務。

  3、加大股價波動

  高盛認為,如果禁止或者限製股票回購,還將導致指數的波動加大,個股回報率的波動幅度也將提高,市場整體波動性上升,市場閃崩可能會更頻繁出現。

  報告稱,在股價下行時,如果公司不能入市回購了,那麼這時股價就失去了支撐。這一點在過去的數據中也有所體現:

  從過去25年的情況來看,在回購靜默期,標普500公司第20分位的年化收益為-27%。相比之下,在上市公司可以自由回購股票的時候,這一年化收益則為-16%。

  4、導致股票需求減少

  高盛報告提到,股票回購是上市公司股票需求的最大來源,如果沒有回購,那麼市場對股票的需求將會顯著降低,從而導致股價下行。報告稱:

  回購一直是美國股票需求的最大來源。

  自2010年來,公司對於股票的需求,遠遠超過所有其他投資者類別的總和。

  在過去九年中,美國股票年均淨回購金額為4200億美元。相比之下,雖然家庭、公募基金、養老金以及海外投資者累計持有83%的公司股票,但同期他們的年均股票增量需求全都不到100億美元。

  5、估值下行

  高盛認為,隨著預期盈利增速的下滑,美國上市公司的市盈率也將走低。報告寫道:

  在沒有回購的情況下,遠期EPS增速將會下調250 bp,這接近於淨回購金額對公司層面EPS增速的影響。

  從過去30年的情況來看,未來一年的預期EPS增速如果下調250 bp,對於標普500公司來說就對應著遠期市盈率倍數降低1倍。

  來自華爾街見聞

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