興業證券:億勝生物科技金玉滿盆 蓄勢待發
2019年03月20日10:44

  業績穩健增長,超出彭博一致預測:2018年銷售總收入達到11.76億港元,較去年同比增長30.8%,較彭博一致預測高11.5%;毛利為9.73億港元,較去年同比增長32.0%,淨利潤為2.31億港元,較去年同比增長38.1%,較彭博一致預測高12.7%,實現基本每股收益約為0.41港元,較去年同比增長36.1%。

  營銷改革效果良好,人均銷售額顯著提升。2018年分銷及銷售支出約為6.49億港元,較去年同比增長26.1%,銷售費用率同比下降2.1ppts。主要原因是:

  1)公司加大了對眼科及外科產品多適應症的推廣,眼科適應症包括乾眼症,外科適應症包括口腔科和皮膚科。

  2)公司同時對銷售網絡進行結構優化,並促使渠道下沉。

  3)公司也加強對藥店銷售網絡的覆蓋。

  這些措施使得2018年末公司所覆蓋的醫院數量增加達至6300家,較去年增加900家,辦事處增至42家,較去年增加3家,藥店數量增加超過1000家,銷售人員達到1320人,人均銷售額提高到89萬港元,較去年同比增加近37.0%。

  為進一步提高產品的市場滲透率,公司計劃將市場網絡從國內大中城市逐步擴展到三四線城市,並加快完善藥店渠道的建設,計劃2019年將再增加500家藥店;進一步細分市場,加強銷售過程管理和優化銷售人員業績考核標準。

  再生因子市場地位穩固,市場滲透率提升空間大。2018年眼科業務收入5.29億港元,占比45.0%,較去年同比增長20.8%,其中貝複舒系列收入3.55億港元,同比增長17.9%,第三方眼科產品收入1.74億港元,同比增長27.2%。其中,貝複舒凝膠收入增長較快,原因是凝膠劑型在2017年的醫保報銷取消了工傷限製,由於凝膠劑型價格相比滴眼液價格更高,使用更便捷有效,報銷覆蓋面的擴大進一步提高了產品銷量,預計2019年貝複舒眼用凝膠的增速會快於貝複舒滴眼液的增速。公司大力開展貝複舒系列在眼科慢性病乾眼症適用上的臨床試驗,預計2019年貝複舒系列收入將進一步增加。

  外科業務收入6.47億港元,占比55.0%,較去年同比增長40.2%,其中貝複新和貝複濟系列收入6.29億,同比增長48.7%,增長是由於貝複新凝膠產品在醫院全科室推廣策略效果顯著,貝複濟凍干粉受醫保目錄拉動影響快速增長;第三方產品收入1800萬,同比下降52.0%,原因是受到政府實施的兩票製影響,產品收入端貢獻減少。

  另外,公司與輝瑞在青光眼藥物的的合作已延長到2021年,且已獲得萬壽堂產品伊血安顆粒的全部專利代理權,並已將代理時間延長25年至2043年;公司於再生因子市場的份額占比超過60%,專利產品議價能力高,受帶量採購政策影響小,產品降價風險較小,因此產品市場有望進一步提升。

  研發能力持續加強,在研管建產品逐漸豐富:2018年總研發開支為3500萬港元,較去年同比增長29.5%,其中約1700萬港元已資本化,占比48.4%,作為行政支出的研發開支為1800萬港元,較去年翻了近兩倍。公司目前已擁有4項專利API(bFGF、納米抗體、SkQ1、狄-166),已有單劑量不含防腐劑的妥布黴素、玻璃酸鈉和左氧氟沙星滴眼液在藥店銷售。

  目前重點在研藥品包括:

  1)投資支持研發的SkQ1滴眼液的第一次III期臨床實驗已於2019年3月8日結束,預期第一次III期臨床實驗結果將於2019年第二季度公佈,並有望於2022年在全球上市,公司擁有部分全球商業化權利及在大中華地區和新加坡的獨家商業化許可,預計SkQ1的成功上市將會給公司帶至新的發展階段。

  2)未來2年將有7種用於治療眼部疾病和呼吸系統疾病的生物單劑量滴眼液陸續上市,預期貝複舒單劑量滴眼液將在2019年通過NMPA批準在中國上市。

  3)基於狄-166(一種放射性物質)開發的放射治療繃帶Curiwrap能夠便捷有效地治療皮膚癌,公司與DBT就Curiwrap的合作標誌著公司首次進入核醫療領域;公司也獲得此產品在大中華地區、新西蘭、澳州、日本及韓國等地區的獨家產品授權。

  4)納米乳液麝香草酚在口腔殺菌、傷口消毒方面具有低刺激性副作用的功效,預期將於2021年上市。

  我們的觀點:公司多年以來一直穩健發展,市場營銷改革和增進計劃取得了非常好的成效。根據彭博一致預測,公司2019-2020年收入分別是14.55億、17.71億港元,增速分別為23.6%、21.8%,淨利潤分別是2.94、3.67億港元,增速分別是20.3%,20.7%。當前市值對應19-20年市盈率分別為13.0倍,10.4倍,較行業平均水平低,PEG僅為0.52,一旦SkQ1III期臨床數據發佈,或有估值修復機會,值得關注。

   風險提示:產品價格降幅超預期,新產品臨床進展不及預期。

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