跌入熊市邊緣 美股或將迎來"大地震"?
2019年02月11日21:07

  摘要

  從2009年初到2014年底,我對從有吸引力的股票估值到非常規貨幣刺激等各種事情都表示“樂觀”。

  然而,自2015年以來,從股市估值過高到定量寬鬆政策結束,再到全球經濟疲軟,我都表達了“悲觀”。

  美聯儲從緊縮政策向中性水平的轉變贏得了一些時間,但如果衰退壓力加大,恢復投資者信心以及消費者 / 企業支出將很睏難。

  經濟可能已經達到頂峰,目前正顯示出磨損的跡象。

  由於持續的股票估值過高,盈利結果、收入結果和預期業績指引一直在萎縮。

  自2015年以來,我一直對風險資產缺乏熱情。 儘管我沒有做空股市,也從未完全從股市撤資,但投資者因“做多”而獲得了回報 然而,回顧過去四年,我們必須注意到2016年11月大選前22個月的股市橫盤整理。 評估還必須考慮到2018年的日曆年虧損,尤其是小盤股和外國股。

  2015年初我開始改變論調。

  從2009年初到2014年底,我從有吸引力的股票估值到非常規的貨幣刺激措施,表達了“看漲”。故障查找人經常抱怨我在文章中沒有提供足夠的平衡。許多人嘲笑我是一個“perma-bull”。

  然而,自2015年以來,我對從股票高估到量化寬鬆結束到全球經濟疲軟等各方面都表示“看跌”。批評者經常抱怨我在評估中沒有強調足夠的積極因素。有幾次嗤之以鼻,我是“perma-bear”。

  熊市?牛市?

  就目前而言,我相信我準確地指出冒險的背景並不是很好。幾個月前,金融市場估計2019年至少有一次加息的可能性約為50%。今天,金融市場定價降息率幾乎為50%。

  貨幣政策預期的這種快速變化如何與美國經濟花花公子的概念相吻合?請記住,美聯儲預計最近10月份會加息兩到四次。他們完全屈服於這個想法。

  顯然,美聯儲將繼續屈服於投資者的一時興起,以減少反向財富效應的可能性。另一方面,美聯儲在預防經濟衰退壓力和/或消除風險較高資產嚴重損失方面的記錄卻很差。

  如果分析影響風險資產的最重要領域,如股票 - 貨幣/財政政策刺激,宏觀經濟擴張(如GDP,失業等),微觀經濟企業數據(如收益,收入,債務水平等) - 然後證據表明未來有困難。讓我們評估每個競技場:

  1. 美聯儲從緊縮轉向中立的戲劇性轉變。甚至在2018年第四季度標準普爾500指數大跌19.9%之前,我經常公佈聯邦基金利率圖表。(見下文。)從本質上講,從緊縮到達到中立水平的轉變會花費一些時間。

  但從曆史上看,事情最終會向下轉。發生了經濟衰退的壓力。美聯儲發現自己正在努力恢復投資者信心以及消費者/企業支出。

  隨著隔夜聯邦基金利率目標在2.25%-2.5%的目標,以及10年不高,美聯儲不太可能在這個信貸週期再次加息。他們很幸運能夠長時間保持中立狀態。

  我們已經在考慮收益率曲線,其中30年期國債和聯邦基金隔夜貸款利率之間的不同點發生了反轉。之前的40%反轉百分比見證了12-15個月內出現的衰退。

  2. 經濟高峰期顯示出穿著N-Tear的歌曲。那些不同意我的分析的人經常指出低失業率。他們的結論是,“我們不能再接近即將簽約的經濟體。”

  我不確定扶手椅分析師是否理解週期性,特別是因為它與就業數據有關。實際上,下面的數據顯示,最佳回報率與最差失業率(6%以上)和失業率最高(4.3%以南)相關。自第二次世界大戰以來,失業率一直低於4.3%,前瞻性回報率僅為1.7%。

  還有另一種觀察經濟的方式,那就是通過小企業的眼睛。它們是充滿活力的成長和幸福的引擎。

  從我的觀點來看,小企業的經濟樂觀主要在很大程度上取決於刺激措施。這可能來自央行通過低借貸成本增加貸款以及獲得信貸的努力。它也可能來自稅收減免形式的財政刺激。

  我們最近看到的是,小企業信心受到了相當大的打擊。雖然美聯儲已經收回其收緊意圖,但“新中性”與2012年量化寬鬆政策(QE3)的第三次迭代完全不同。就此而言,這與擴大資產負債表購買的全球協調努力完全不同。或者稅收改革希望在2016年11月大選期間飆升信心。

  3. 收益/收入萎縮和持續高估。並不是說收益完全糟糕。不過,根據德意誌銀行的股票策略師的說法,標準普爾500指數公司幾乎沒有達成共識預期。節拍率是2011年第四季度以來的最低水平。同時,銷售額低於前四個季度的平均節拍率。

  最令人擔憂的困境?前瞻指導。預計2019年第一季度的負盈利增長率為0.8%,遠遠高於2018年第一季度2018年第一季度預期的6.8%。

  此外,2018年拋售正在提供更具吸引力的估值的觀點具有誤導性。對於與後續遠期回報最密切相關的指標(例如,市值對GDP,價格對銷售,托賓Q等),標準普爾500股票資產仍然令人難以置信地超額認購。市場上限到GDP的2000年峰值比現在更加嚴重。事實上,有人可能會記得沃倫巴菲特將該指標描述為“在任何特定時刻估值所處的最佳單一指標”(2001年)。

  將指標與未來回報的一些最強相關性結合起來時,估值水平幾乎不會好轉。從回歸到Crestmont到Q比率到CAPE PE / 10,平均估值水平僅從去年年底達到的三個標準偏差高估水平略有下降。

  96%的高估真的令人放心嗎?當它仍然高於1929年和2007年?當Vanguard成名的投資偶像Jack Bogle認為,“ 回歸均值是金融市場的鐵律。”(註:如果股票估值減半,價格可能需要在一段時間內下跌33%-40%盈利收縮。)

  在當前的市場環境中選擇風險較低的資產我可能是錯的。例如,早在去年12月,我就談到了使用Stanley Black&Decker,Inc。等高質量的首選產品,即2052年(紐約證券交易所代碼:SWJ)的5.75%初級次級債券和Cheniere Energy 2045等高質量可轉換債券(優惠券4.25%Cusip 16411RAG4)。從我的角度來看,這些證券的風險回報關係優於整體美國股票市場。

  這並不意味著我完全放棄了普通股風險。我們大量的近退休人員和退休人員客戶群擁有35%-50%的股權,而我們的最高目標是55%-70%。我們對高質量的優先選擇和高質量的可轉換債券更有信心,以完善風險資產敞口。

  來源:美股研究社

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