美聯儲不承認4萬億美元的兩難問題會變得多麼可怕
2018年11月09日00:07

  新浪美股訊 北京時間11月9日,固定收益交易員正向美聯儲傳達一個信息:它可能犯了一個很大的政策錯誤。而這不只是關於他們所談的加息。

  更緊迫的擔憂源自於美聯儲在危機時代實施的債券投資政策。自從去年10月以來,美聯儲一直在穩定減持美國國債和抵押貸款支持債券。不過,縮表的推進給隔夜拆借市場帶來了意想不到的連鎖效應,短期資金需求呈現持續上升勢頭。

  正在華盛頓召開貨幣政策會議的美聯儲官員對歸罪他們的說法嗤之以鼻,認為造成上述狀況的原因是多種技術性因素。然而,越來越多的華爾街人開始對此不買賬。最激烈的指責是,如果美聯儲不放緩或停止縮表,最終可能過分回籠銀行體系流動性,導致市場波動率飆升,並削弱美聯儲控製利率政策的能力。

  “美聯儲不承認,”道明證券的全球利率策略主管Priya Misra表示。“如果美聯儲繼續收縮資產負債表,準備金將開始稀缺起來。”

  美聯儲尚未明確表示何時停止收縮資產負債表。道明證券的Misra預計不晚於2019年12月,但若更早結束也不會驚訝。如果美聯儲到明年年底一直保持目前的縮表步伐,資產規模將從眼下的4.1萬億美元(以及4.5萬億美元的峰值)降至大約3.7萬億美元。這樣依然是比危機前的9000億美元要多。

  所以說,美國銀行體系可能在美聯儲目前資產負債表水平上面臨流動性不足的問題,這樣的想法難免令人好奇。Misra等人描述的機製理解起來並不容易。

  但是,將這個觀點過分簡化之後大致如下:美聯儲通過債券購買操作,亦即量化寬鬆政策,向銀行體系投放了數以萬億美元計的流動性,以在金融危機之後支撐經濟增長(美聯儲從銀行購買債券,支付方式是貸記銀行準備金)。現在,美聯儲在經濟形勢穩固的情況下扭轉政策,實際上在回籠這些流動性。美聯儲當前每月最多減持500億美元債券。

  問題在於,由於危機之後出台了諸如多德-弗蘭克(Dodd-Frank)和巴塞爾協議III之類遏製冒險衝動的新規,銀行已經動用了這些準備金的一大部分――超過2萬億美元,來滿足更嚴格的監管要求。實際上,正是這些因素導致銀行準備金不足,而急尋短期美元資金,現階段還是以小銀行為主。巴克萊的美聯儲數據顯示,自美聯儲開始縮表以來,銀行準備金減少了超過5000萬美元。

  “目前的大環境是由監管格局所主導,”瑞信的利率交易策略主管Jonathan Cohn表示。他估計,自美聯儲開始縮表以來,在美國八傢俱有全球系統重要性的銀行,超額高質量流動資產(包括準備金)已減少超過15%。“眼下銀行狀況還不錯,但隨時間推移,這個問題將開始給它們帶來壓力。”

  聯邦基金市場展現出最明顯的壓力跡象之一。

  問題的關鍵在於,聯邦基金市場隔夜拆借有效利率,正是美聯儲設定利率時的目標。美聯儲目前設置的目標範圍是2%至2.25%,並以兩項政策工具來將有效利率保持在這個區間內,一是靠近上端的超額準備金利率IOER,一是靠近下端的逆回購利率RRP。

  美聯儲在6月份微調IOER,使它目前略低於目標上限(之前IOER與上限一致)。美國銀行數據顯示,這項調整正值二季度國內銀行的單日聯邦基金需求占比較年初增長一倍之際。

  分析師預測美聯儲本月或下月將再度微調IOER,市場預期美聯儲將在下月加息。

  RBC Capital Markets的美國利率策略主管Michael Cloherty感到擔心。他說,最大的風險在於美聯儲對銀行準備金壓力視而不見,縮表操作引起短期利率大幅動盪。

  “到某個時候,所有準備金流動性都將被需求方動用”以滿足監管要求,這可能引發短期資金“爭奪戰”,他說道。“如果美聯儲在看到壓力跡象前還不斷收縮資產負債表,問題就是‘壓力會有多可怕?’我想會非常可怕。”

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